一周高論（20140612）

N0.1 放松貨幣無助于解決債務問題

《上海經濟評論》2014年6月10日 陳同輝

（原文摘編）2008年以來，隨著4萬億經濟刺激方案的出臺，中國經濟整體處于不斷加杠桿的過程中，直至2013年，中國經濟整體杠桿率（債務占GDP比重）由2008年的170%增加到221%。但是，實體經濟卻面臨不斷降溫的難題，反映制造業景氣程度的PPI指標連續26個月處于負值區間。在此情況下，民間關于放松貨幣政策的呼聲不斷。

但實體經濟首要問題不在于資金成本，而在于因產能過剩導致的債務高筑。

整體而言，2008年之前中國的杠桿率并不高。從數據看，2008年個人、政府、平臺以及企業債務占GDP的比重分別為12%、28%、16%與97%，到2013年這一數值大約為23%、24%、27%與157%。由此可見，過剩產能的主要吸收方為企業。

在企業、消費者與政府這三者中，消費者杠桿太高表現為消費需求減弱，政府杠桿太高表現為通脹預期升高，而企業杠桿太高則意味著資金的無效沉淀與價值的毀滅。在企業的資產負債表上，資金的無效沉淀表現為資產方企業存貨的增加，對應到負債方為企業負債增加；而價值的毀滅在資產方表現為存貨或者應收賬款的減記，對應到負債方為企業權益的減少。以上無論哪一種情況，都說明企業產品供過于求，亦即產能過剩。

產能過剩對企業的傷害在于其容易導致產品升級乏力，讓企業逐漸失去競爭力：當企業負債率太高而產品滯銷之時，企業的資金凝固在倉庫內的產品上，或者代表產能的固定資產上，無法通過商品的正常銷售實現利潤，更別說通過利潤再投資，投入研發，以實現產品的升級換代，提高競爭力。

在此情況下，希望放松貨幣政策以降低資金成本是無助于去杠桿的。

同時，在銀行貨幣乘數依然較高的情況下，降低資金成本會刺激企業的借貸沖動。房地產作為最大的信用抵押品，很容易在信用創造過程中被推高價格，產生資產泡沫。

鑒于以上幾點原因，筆者以為放松性的政策除了可能推高資產價格，讓更多的資金沉淀在無效產能或者存貨之外，并無其他效果。

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