次貸危機十周年：兩房猶在，陰霾未散

位于美國華盛頓特區的房利美(Fannie Mae)總部的一個廣告牌被積雪包圍。（視覺中國/圖）

（本文首發于2018年11月22日《南方周末》）

不管特朗普政府如何謀劃，美國遲早都會面臨著同樣的難題：怎樣殺死巨人阿特拉斯的同時避免天塌地陷？

2008年全球經濟危機至今仍讓人刻骨銘心，“史上最長繁榮期”的神話跌得粉碎。這場影響深遠的危機源于經濟發達地區一系列“黑天鵝”事件的疊加，歐盟和美國是危機最主要的策源地。在美國，次貸危機引發的金融海嘯，將兩家頗為神秘的公司——“房利美”“房地美”（合稱“兩房”）帶入了公眾視野。

時至今日，美國的房地產還是讓人提心吊膽。2018年7月前后，美國局部地區房價下跌、銷量下降，又引起了市場的緊張。次貸危機的陰影還在折磨著人們，無法忘懷。

十年之后，當初在眾人唾罵聲中轟然倒下的雷曼兄弟公司還掙扎在破產保護的泥沼中。而危機的真正源頭，“兩房”卻大而不倒，圍繞它們的爭議與紛擾繼續形成了巨大的漩渦。

兩房危機前傳

在真實的世界里，能夠引起颶風的一定不是尋常的蝴蝶。兩房的身世也堪稱顯赫，可謂帶著高貴的“龍血”在“暴風”中降生的。

1930年代年，美國深陷大蕭條的泥沼中。羅斯福政府上臺后，試圖以一系列干預措施以提振經濟，令人眼花繚亂的立法、設立新的政府機構紛紛出臺，史稱“羅斯福新政”。其中，《1934年國家住房法案》頗為引人注目。該法案的目的是為了讓住房和房貸更加“支付得起（affordable）”，這意味著住房相關的金融業務被納入了政府的公共政策引導和管理——實際上是支持和鼓勵。而在此前，美國的房地產金融在市場上并不算熱門業務，主要是期末整付的短期抵押貸款，反映出金融機構的審慎態度。

1938年，根據上述法案，美國政府創設了“房利美”的前身——“華盛頓國家抵押貸款協會”。其后的三十年里，“房利美”及其前身壟斷了二級按揭市場順理成章——更確切地說，這個市場就是以“房利美”為核心的一整套機制催生的。

處于絕對壟斷地位的公營機構總是走向死氣沉沉的官僚化，“房利美”也不可能例外。為了提高經營效率，也為了吸引市場資金進入二級按揭市場，引入私人資本成為了改革的方向。1954年，經過專門的立法，“房利美”成為混合所有制企業。這樣有限的改革既不能解決市場缺乏競爭的問題，也不能解決資金缺口，局面并未得到根本的改善。

1968年，林登·約翰遜總統對“房利美”為核心的整套機制進行全面改造，先是將房利美明確的政府職能部獨立出來成立了另一家聯邦企業吉利美。然后在1970年，“房利美”上市，實現了所謂的“私有化”。與此同時，為“私有化”以后的“房利美”打造了一個孿生兄弟房地美，以引入競爭機制。

兩房并非普通的私營企業，而是與聯邦政府的關系特殊的政府資助企業GSE（Government-Sponsored Enterprise）。聯邦政府通過專門立法，賦予了GSE大量特權，諸如多項免稅、聯邦資金扶持等政策扶持，同時也保留了干預兩房經營的權力。與吉利美那樣的聯邦企業不同，聯邦政府并不對GSE提供任何明確擔保，但是市場普遍認為GSE的行為后果會有聯邦政府“兜底”。聯邦政府對此采取了默許的態度，這就是所謂的“隱性擔保”，這一邊界模糊的設定是有意為之。如此一來，聯邦政府甩掉了聯邦企業的龐大支出與債務，又通過“隱形擔保”為GSE增信，以吸引更多的市場資金進入房地產業?？傊?，這套體制巧妙地放大了GSE乃至整個房地產二級抵押市場的金融杠桿。

不過，1960、1970年代美國糟糕的經濟狀況并沒有為兩房的發展提供條件。高通脹、高赤字，導致美國市場的投資信心低落、投資吸引力低下，房地產市場規模有限，GSE也難有作為。

1970年代末，情況發生了變化。為了推動房地產業的發展，1977年卡特政府頒布《社區再投資法案》，要求銀行們更多地給貧困地區發放房貸，銀行的應對策略是，發起高風險抵押貸款，再通過二級按揭市場將貸款出售給兩房以規避風險。

另一個重要的變化是布雷頓森林體系的崩潰，美元與黃金脫鉤，改變了國際金融規則。貨幣發行失去了最后的錨定機制，各國政府競相在貨幣發行量上“自我放飛”。大量貨幣刺激之下的“房地產繁榮”初露端倪，1970年代末開始美國房價開始迅速攀升，1975年1月，美國平均房價為39500美元。而到了1980年，平均房價已