管濤：人民幣國際化不是零和游戲丨首席訪談⑥

2023年以來，人民幣國際化進程呈現顯著提速之勢。

在歐佩克第二大產油國伊拉克于2023年2月23日宣布計劃用人民幣支付私營部門從中國進口的商品之后，巴西政府于2023年3月29日表示，已與中國達成協議，不再使用美元作為中間貨幣，而是以本幣進行貿易結算。巴基斯坦媒體則于2023年5月6日援引政府消息人士稱，巴基斯坦可能用人民幣支付從俄羅斯進口的原油。人民幣正為更多新興市場國家和地區認可和使用。

而在剛剛結束的133屆廣交會上，一些德國、荷蘭和英國的企業客戶主動詢問能否改成人民幣結算。

與此同時，2023年3月，人民幣在中國境內代客涉外收付款中所占比例增長至創紀錄的高點48%，而同期美元份額下降至47%。這標志著人民幣在中國跨境交易中的使用首次超過美元。

作為特別提款權（SDR）中唯一的新興市場國家貨幣，人民幣國際化進程備受關注。黨的二十大報告中已提出“有序推進人民幣國際化”。人民幣的國際化程度如何？需要采取哪些措施推動人民幣的使用和認可？人民幣國際化對我國經濟和金融體系有何影響？如何平衡利益和風險？金融市場的改革與開放與人民幣國際化有何關聯？人民幣國際化的發展將如何塑造全球金融格局？它對于每位普通老百姓的生活又有什么積極意義？

針對上述問題，南方周末新金融研究中心研究員專訪了中銀證券全球首席經濟學家管濤博士。管濤曾在國家外匯管理局工作23年，并曾任職國家外匯管理局國際收支司司長達6年，長期從事外匯方面的政策研究，并曾深度參與研究和推動外匯體制改革。

中銀證券全球首席經濟學家管濤博士。（受訪者供圖/圖）

“人民幣已成為重要國際貨幣”

南方周末：2023年以來，人民幣國際化有明顯的提速跡象。你如何評估人民幣國際化目前的進展？

管濤：要評估人民幣國際化的進展情況，應該從政策和市場兩個維度來看。

從政策維度來看，中國已經完成了人民幣從非國際化到國際化的政策轉變。在計劃經濟時期，中國實行了嚴格的外匯管制，限制了人民幣的出入境和跨境計價結算，奉行人民幣非國際化政策。改革開放后，隨著人民幣可兌換程度的提高和中國與海外經濟往來的增加，這方面的限制逐步放寬。

2009年底的跨境貿易人民幣結算試點是人民幣國際化的重要里程碑。實際上早在2004年，我們在香港推出當地銀行辦理個人人民幣業務試點，首次提供了正規銀行清算渠道。但在2014年之前，官方文件中從未提過人民幣國際化。2014年底召開的中央經濟工作會議首次提出要穩步推進人民幣國際化、“十三五”規劃明確要“有序實現人民幣資本項目可兌換,提高可兌換、可自由使用程度,穩步推進人民幣國際化”、“十四五”規劃提出要“穩慎推進人民幣國際化”。黨的二十大報告則將表述調整為“有序推進人民幣國際化”，體現了更積極的政策取向。人民幣國際化已經上升為國家戰略，是高質量發展、高水平開放的重要組成部分。

從市場維度來看，人民幣在國際上的接受和認可程度與日俱增。目前人民幣已經成為第五大外匯儲備貨幣、第五大外匯交易貨幣，同時也是前五名的國際支付貨幣?，F在有八十多個國家和地區央行持有人民幣的外匯儲備資產，有四十多個國家和地區的央行與中國人民銀行簽訂了本幣互換協議。因此，從國際認可度來看，人民幣現在已成為重要的國際貨幣。

“人民幣國際化面臨難得的機遇”

南方周末：人民幣國際化提速的趨勢是否會延續？

管濤：未來有序推進人民幣國際化面臨難得的機遇：一是中國作為全球系統性重要的經濟體和金融市場，人民幣資產對外國投資者吸引力不斷增強。近年來，隨著中國金融對外開放程度不斷加深，金融市場基礎制度建設逐步完善，人民幣股票和債券被納入國際重要金融指數，外資在國內金融市場參與度逐漸提高。特別是當前美歐央行貨幣政策大收大放釀成的銀行業動蕩仍未平息，甚至可能演變為經濟衰退，而中國經濟運行有望獨立向上。這有助于人民幣資產扮演全球避風港角色，進一步發揮人民幣的投資貨幣功能。

二是面對逆全球化浪潮，中國堅持高水平開放，穩步擴大規則、規制、管理和標準等制度型開放。2020年以來，在世紀疫情持續沖擊、百年變局加速演進和中美貨幣政策分化背景下，中國外匯市場經受住了跨境資本大進大出、人民幣匯率大起大落的考驗，充分展現了大型開放經濟體的抗風險能力。在此過程中，中國堅持深化匯率市場化改革，充分發揮匯率吸收內外部沖擊的“減震器”作用，進一步增強了更好統籌發展和安全的底氣。與此同時，中國除重啟部分宏觀審慎措施外，沒有引入新的資本外匯管制措施，這也進一步增強了境外投資者的信心。

三是與歐美疲于應付過度刺激的“后遺癥”，陷入抗通脹、穩增長（就業）與防風險的“三難選擇”相比，中國恪守財政貨幣紀律，保持了經濟金融基本穩定，并為應對新挑戰、新變化留下了充足的政策空間和工具儲備，這有助于為人民幣信用加持。此外，由于歐美央行和中國央行的貨幣政策差異，人民幣從此前的高息貨幣轉變為低息貨幣，融資貨幣功能有望得到進一步發揮。

四是現行國際貨幣體系弊端叢生，多極化發展趨勢水滴石穿。近年來，美元潮汐效應進一步凸顯了美聯儲難以兼顧內外均衡的兩難境地，新興經濟體頻頻被剪羊毛，其他發達經濟體也深受其害。全球范圍內地緣政治沖突頻發，美國多次將美元“武器化”的操作，以及不斷膨脹的債務規模，進一步動搖了美元信用基礎，增強了其他國家降低對美元過度依賴的意愿，轉而加強雙邊或區域內的多邊貨幣合作。最近，美國財長耶倫坦承，經濟制裁或將影響美元主導地位。歐央行行長拉加德也發出警告，不應將美元和歐元的貨幣主導地位視作理所當然。

“人民幣國際化也會帶來一些風險”

南方周末：在這個進程中，中國有哪些風險和收益？

管濤：首先，如果人民幣成為國際貨幣，就可以直接用人民幣購買國外資產和商品。

其次，人民幣國際化有助于減輕對外匯儲備的依賴，緩解新興市場國家面臨的國際清償能力硬約束。

此外，人民幣國際化還有助于推動我國金融機構在境外提供金融服務，提高國際競爭力。本國金融機構會跟著本國貨幣一起出海，海外人民幣清算行絕大部分都是在當地的中資銀行。例如，當年在香港試點個人人民幣業務的時候，通過市場標準遴選，中銀香港成為內地和香港之間人民幣的清算行。因為它是中銀集團下面的機構，中國銀行在內地有很多網絡，中銀香港在香港也有很多網絡，能夠為香港人民幣業務參加行提供比較好的清算服務。

最后，人民幣國際化還可以促進國內的金融改革和市場雙向開放，倒逼我國改進跨境資本流動相關管理。例如，我國近年來逐步取消QFII額度管理，取消股票通全年的交易額度，促進了人民幣資產納入全球主要股票和債券指數。同時，人民幣國際化有助于國內的企業降低匯率風險和融資成本。讓國內企業能更好地去安排主業經營，有助于我們更好地利用兩個市場、兩種資源。

但任何事情有利就有弊。人民幣國際化也會帶來一些風險。開放的股票市場、債券市場和外匯市場可能會更容易遭受跨境資本流動的沖擊。例如，匯率價差較大時會引發跨市場套利行為，影響管理和宏觀調控的有效性，貨幣政策的溢出影響也將會越來越大。同時，隨著人民幣國際化程度的提高，增加對外負債將導致資本流入，導致外匯供求失衡。出口導向型的貿易順差國家往往會抵制貨幣國際化。例如，德國歷史上就抵制德國馬克的國際化，因為德國是出口導向型的貿易順差國家，所以不愿意讓馬克升值，影響外需和出口。

“人民幣國際化的‘七個堅持’”

南方周末：利弊皆具。那么在推進人民幣國際化的進程中，如何平衡利益和風險？

管濤：關于如何平衡人民幣國際化的收益和風險，我曾在《人民幣國際化的成本收益分析》一書中提出人民幣國際化的“七個堅持”。

第一要堅持服務實體經濟。人民幣國際化要和經濟發展保持合理的關系，不是為了國際化而國際化，而是根據我們經濟發展與改革開放的客觀需要來推動人民幣國際化，要服務實體經濟，避免金融空轉。

第二是要堅持協調和平衡。人民幣國際化資本項目可兌換需要相互協調。在2015年“8·11”匯改（2015年8月11日，央行宣布完善人民幣匯率中間價形成機制，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。）之前，人民幣的國際化遇到了一些挫折。當時，由于境內金融市場尚未開放，我們試圖通過離岸市場來推動人民幣的國際化。然而，這帶來的結果是在岸離岸市場形成了兩個價格，產生了頻繁的跨市場套利?！?·11”匯改初期，資金流向逆轉。因此，在2015年后，我們對人民幣國際化戰略進行了調整，從離岸驅動轉向在岸驅動，加快了股票、債券和外匯市場的雙向開放。這種開放是管道式、漸進式的，包括QFII、QDII、股票通和債券通等。

開放后印證了一個基本事實，即中國是一個大型開放經濟體，因此，金融開放和貨幣國際化的政策取向可能與小型開放經濟體不同。例如，新加坡采取了新元非國際化的策略，限制非居民持有新加坡的新元資產，因為其認為貨幣國際化將影響資產價格和匯率。這對于小型開放經濟體來說是難以承受的。但是對于大型開放性經濟體來說，對資金流動和匯率波動的承受能力要大得多。例如，1998年亞洲金融危機期間，中國資本項下流出了幾百億美元。由于其占GDP的比重較大，對我們造成了很大的貶值壓力。然而，2022年兩三千億美元的資本流出，因其占GDP比重大大降低，對我們的影響就小了。

第三是要堅持以我為主，平衡人民幣在岸和離岸市場的發展。

第四是要堅持強基固本，不斷夯實中國自身的經濟基本面基礎。1980年代末，日元國際化開始很迅猛，然而只是曇花一現，1990年代以后日本經濟泡沫破滅，經濟陷入了長期停滯，日元國際化難以持續。經濟強則貨幣強。對于人民幣國際化而言，只要把自己的事情做好，其它國家自然而然會持有人民幣資產。

第五是要堅持互利共贏的理念，推進國際貨幣體系和全球金融治理的改革。

第六是要堅持提升貨幣管理能力，建設與人民幣國際化地位相稱的大國央行。人民幣國際化程度提高以后，它反過來對我國的宏觀調控能力提出了更高要求。黨的二十大報告中提出要建設現代中央銀行制度。我們要建設中國式現代中央銀行制度，同時與國際最佳實踐標準接軌。這樣才能夠有效支撐人民幣國際化。

第七是要堅持營造良好的國際環境，不斷增強境外持有人民幣的意愿。

“按國際可比口徑來看，我們還有差距”

南方周末：人民幣已經成為全球第五大儲備，但距離美元和歐元等還有不小差距。如何繼續推動人民幣獲得國際認可？

管濤：人民幣已經成為全球儲備貨幣之一，這毋庸置疑。但人民幣的比重相對較低，到2022年底只有2.7%，跟前四大貨幣還有差距。

人民幣在境內代客涉外收付款中的占比從2010年的近乎于零升至2023年3月底創紀錄的48%，首次超過了美元。這有兩方面原因：一方面是國內企業使用人民幣計價結算的主動性提高，愿意用本幣計價結算來規避匯率波動，管理匯率波動的風險；另一方面是境外企業也有需求。阿根廷、巴西、俄羅斯等出于各種考慮，愿意使用人民幣。有供給有需求，一拍即合。

但這不必然反映人民幣在國際支付中的占比提高，實際上與統計口徑關系較大。環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）是國際上公認的衡量貨幣國際化程度的標準。數據顯示，2022年美元在國際支付中12個月平均份額為41.3%，歐元占35.7%、英鎊占6.5%、日元占2.8%、人民幣占2.3%。我們要清醒看待人民幣國際化進程，一方面看到跟自己過去比有很大的進步；但是按國際可比口徑來看，我們還是有差距的。

“8·11匯改”之后，我國加大了對人民幣計價匯率的政策支持力度，例如推出了人民幣計價的原油交易、黃金交易和其他大宗商品交易，以幫助企業更好地管理匯率風險。 盡管這些年人民幣匯率不斷震蕩，其間也數次“破7”，但我們沒有隨意動用行政手段干預資本流動。外國投資者對2022年中國政府在匯率波動方面的容忍度高度贊賞。我們要更多使用可預期的市場手段推動人民幣國際化，因為市場是一個連續的、透明的過程。

貨幣國際化是一個制度中性的安排。對于大部分投資者來講，匯率都不是考慮資產配置的主要因素，更多看的是經濟基本面。人民幣國際化從無到有，已經取得了很多成績，迅速成長為前五大外匯交易貨幣、外匯儲備貨幣和國際支付貨幣。人民幣崛起快很大的原因是我國經濟體量大，經濟基本面好。實施強勢人民幣政策，不是追求人民幣匯率升值，而是中國好世界就好，經濟強則貨幣強。少說多做，把中國自己的事情做好了，就是對世界最大的貢獻。

堅持推動高質量發展與高水平開放，加快構建新發展格局，使中國的發展成果能夠惠及全世界，是實現人民幣國際化的重要手段。

“‘有序’比‘穩慎’更積極”

南方周末：你剛才提及，人民幣國際化與中國金融市場的開放和改革密切相關。金融市場的改革與開放對于人民幣國際化有何作用？

管濤：2015年之前，我們對在岸市場的開放持謹慎態度；“8·11”匯改以后，人民幣國際化策略從離岸驅動轉向在岸驅動，加快金融市場雙向開放。實踐表明，中國作為大型開放經濟體，對跨境資本流動和匯率波動的承受能力容忍度較高。同時，也驗證了本土投資偏好，即沒有因為國內資產價格估值和海外不同而在開放后出現持續的大規模資本流出。疫情三年，中國經受住了資本大進大出、匯率大起大落的沖擊，這也是之后金融對外開放越來越有信心和底氣的一個重要原因。

時隔兩年，從十九屆五中全會提出的“穩慎推進人民幣國際化”，到二十大報告中的“有序推進人民幣國際化”，“有序”比“穩慎”相對來講更加積極，也要求更好統籌發展和安全。下一步的人民幣國際化，更加依賴于金融市場的開放。

金融市場開放和改革必須遵循市場化、法治化和國際化的原則。在國際化方面，我們要堅持高水平對外開放，穩步擴大規則、規制、管理、標準等制度型開放。金融市場的開放要與國際規則接軌，最高的國際準則是負面清單和否定式立法。即使我們在開始時不能完全做到，至少也要確保不會輕易收回已經放開的政策，以避免政策反復對金融市場開放的形象造成損害，注重政策的信用。

此外，開放的立法層次有待提高，用上位法將開放的成果制度化。目前，很多開放措施都是由各個部門的行政規章來規定的，透明度和可預期性有待提高。因此，需要依靠上位法來推動人民幣國際化成果的制度化。當年國務院推進行政審批制度改革時，采用行政許可制度來限制審批的項目范圍。原則上如果不在行政審批許可范圍的項目，未經國務院批準是不可以恢復行政審批的。這種做法使得政府部門的行政權力得到了約束。

為了更好地協調發展和安全，必須健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架。應該使用宏觀審慎措施來管理跨境資本流動，實行逆周期調節，防范和化解系統性風險。進一步探索如何使用宏觀審慎工具代替行政審批，這也是國際社會普遍接受和認可的做法。實際上，在2008年金融危機后，國際貨幣基金組織提出了一些宏觀審慎措施的建議，我們可以探索和積累經驗。

“國際貨幣體系逐漸向多極化發展”

南方周末：若人民幣進一步國際化，將對全球金融格局和國際貨幣體系產生哪些影響？

管濤：隨著國家間經濟實力的變化，現行國際貨幣體系從美元獨大，逐漸向多極化發展。這是大勢所趨。最近美元武器化動搖了美元作為國際本位貨幣的信用基礎。各國為了規避風險，增加對其他貨幣的持有和使用。人民幣國際化能夠有效促進國際貨幣體系多極化發展。例如跨境人民幣支付清算系統（CIPS）可為一些國家提供支付清算的替代選擇。

此外，美國過度使用財政貨幣政策，對美元資產的安全性造成了比較大的影響。過度緊縮帶來的金融后果也已經開始顯現，引發了全球新一輪的金融動蕩。這也是最近一段時間國際討論去美元化的重要背景。

人民幣國際化不僅有政策支持，更是順應市場需求水到渠成的一個過程。據中國人民銀行原行長周小川回憶，人民幣跨境貿易肇始于2008年全球金融危機后，各國反思現行國際貨幣體系，韓國央行遂提出要跟我國用本幣簽貨幣互換協議。國際上對人民幣有需求，國際化是一個水到渠成的過程，人民幣國際化并不是一個零和游戲，而是對現行國際貨幣體系的補充。

此外，地緣政治風險與金融波動風險加劇，各國愿意選擇相對比較安全的貨幣。我國在疫情期間保持了財政貨幣政策的克制，保持了幣值的穩定。這使得人民幣被國際社會更多使用，人民幣資產也被更多持有。疫情三年，中國的出口市場份額不但沒有下降反而上升了，金融為了更好地服務實體經濟，自然就有了人民幣國際化的需要。貿易天然就會帶來對貨幣的支付結算需求。這也是為什么近來很多國家要用人民幣做計價結算貨幣的重要原因。

“有助于百姓資產多元化配置”

南方周末：剛才主要談及國家央行和企業，人民幣國際化對普通人的生活有什么影響？

管濤：首先，人民幣國際化便利了老百姓到海外旅游和留學。隨著人民幣在境外的接受和認可程度不斷提高，居民可以直接攜帶一定量的人民幣到海外消費，無需再為找換匯而煩惱。其次，人民幣國際化有助于老百姓的資產多元化配置。通過股票通、債券通、南下通等安排，老百姓可以更方便地到海外配置資產，或者讓外國人到中國配置資產。此外，人民幣國際化會倒逼金融市場進一步擴大開放，有助于我們更好地利用兩個市場、兩種資源，從中長期來看有助于降低融資成本，從而促進居民消費。