聶慶平：財富管理市場亟需劃清金融產品邊界 | 新金融大會

我國已是全球第二大財富管理市場，但“大而不強”，且存在金融亂象。如何防控金融風險？如何規范發展財富管理市場？財富管理市場如何做到大而強？

南方周末于日前在北京舉辦的首屆新金融大會上，國際金融論壇學術委員、中國證券金融公司原董事長聶慶平發表《新金融與財富管理市場規范發展》主題演講時認為，中國財富管理市場大而不強的原因在于融資端界限模糊和投資端持續加杠及三大結構性問題。他因此建議，在新的集中統一金融監管模式下，首先應明確財富市場為柜臺市場。資管產品應對特定投資者發行。如果對非特定投資者發行，應明確其公開發行證券的屬性。

國際金融論壇學術委員、中國證券金融公司原董事長聶慶平

快速發展伴隨著金融亂象

聶慶平首先闡述了新金融產品和新金融的概念。他認為，新金融產品是指銀行理財、保險萬能險、私募基金和其他各類資管產品。由這些產品構成的資管市場或財富管理市場正是新金融的內涵之一。

近年來，我國財富管理市場規?？焖侔l展。聶慶平稱，截至2022年，中國居民財富總資產接近600萬億元。其中，金融資產占居民總資產比重達36%。相比于美國、日本、英國和德國高達70%、62%、55%和43%的居民金融資產配置比例，中國居民金融資產配置占比仍然偏低。

他分析認為，居民金融資產配置比例較低或與當前中國財富管理市場結構有關。我國財富管理市場目前主要分布在銀行業、信托業、私募基金業和證券業，并以銀行理財市場為主。

自2004年開始，人民幣理財產品保持著快速發展的趨勢。其中，非保本理財產品存續規模一度接近30萬億元。與此同時，信托業和證券業的發展也同樣迅速。2008年以后，幾乎從零開始的信托業資產余額在高峰時期甚至接近27萬億元，相當于增長了27倍。此外，在近十年里，證券公司資管規模的峰值高達18.2萬億元。

在財富市場快速發展的同時，影子銀行業務風險、股票質押風險、房地產風險和地方債風險等金融風險被逐步暴露。隨后，以2015年股市異常波動作為轉折點，黨中央、國務院開展了一系列防范系統性風險和降杠桿的舉措。一系列舉措后，財富管理市場規模有所下降，財富管理業務情況有所緩和。2018年，非保本銀行理財余額大幅回調至22.04萬億元。至2023年6月末，銀行理財存續規模為25.34萬億元；2018年-2021年末，信托業資產余額連續回落至20.55萬億元；截至2023年二季度末，信托資產規模余額為21.69萬億元，較峰值下降約26%；2016年以來，券商資產管理規模持續下降。截至2023年10月末，券商（包含資管子公司）私募資管產品存量規模降至5.45萬億元，較峰值水平下降了超70%。

資管新規實施之后，銀行理財規模受市場影響波動較大。

投融資端錯配和結構性錯配是風險根源

什么導致了系統性金融風險呢？這些風險的傳導機制和內在邏輯是什么？

聶慶平將系統性金融風險歸因為“投融資端的問題”和“財富管理市場的結構性問題”。

聶慶平認為，2008年以后，我國影子銀行產品快速發展，并且存在融資端界限模糊和投資端持續加杠桿的問題。隨著這兩個投融資端問題的發酵，一些金融風險隱患被暴露出來，引起監管部門的高度重視。

聶慶平還認為，財富管理市場存在如下三大結構性問題：

一是期限錯配問題，即資金來源期限與資金投向期限不匹配。具體而言，銀行理財資產是由居民短期存款所轉化。而銀行理財產品的投資標的則是股票、房地產和信托等長期投資項目。

二是層層嵌套問題，即銀行、信托公司、證券公司、保險公司和其他民營金融機構的資金來源都是銀行理財產品。商業銀行通過銀信合作、銀證合作、融資租賃和委托貸款等形式規避央行對貸款規模的限制，信托公司、證券公司和融資租賃公司等金融機構，甚至普通工商企業充當了銀行發放貸款的“通道”。

三是風險不對稱問題，即資管市場存在金融產品投向不明確，因而導致投資者無法精準防范相應風險。

聶慶平強調，為解決上述問題并防范系統性金融風險發生，我國金融監管體制曾進行了多次改革。如今，隨著黨的二十大和中央金融工作會議的召開，中國金融監管體制再次回歸集中統一的監管模式。這是我國新金融面臨的重大監管體制變化。

應明確財富管理市場是柜臺市場

在新的監管模式之下，我國應如何規范發展財富管理市場？

聶慶平提出如下四點建議：

一是明確財富管理市場是柜臺市場。資管產品應對特定投資者發行。如果對非特定投資者發行，應明確其公開發行證券的屬性。

從世界金融市場分析發現，成熟的金融市場至少會遵守兩條基本的金融監管規則。其一，公開發行的證券產品是投資產品，不能剛性兌付。其二，公開發行的證券產品需納入注冊制予以管理。

實際上，西方金融監管制度具有一定的參考價值。以美國為例，該國明確了資管市場是柜臺市場的定義，即明確了資管市場是機構間市場的定義。因此，2008年金融危機發生時，雖然金融機構之間由于交叉持有CDS而產生了系統性金融風險，并產生了較大的損失，但是散戶并沒有受到太大的影響?？傮w而言，財富管理市場高水平開放和高規格高質量的發展必須明確金融產品的邊界、定義和發行的范圍。

二是明確商業銀行理財子公司的基金管理公司屬性。只有持有牌照，才能從融資端和投資端更好地約束和監管資管機構，并讓居民財富更多地從儲蓄資產轉化為證券類資產。目前，在“資管新規”下，商業銀行理財子公司已實現了轉型，但是其產品投向和公司屬性還不明確。銀行理財子公司的產品仍然存在著把儲蓄資金投向投資產品，又把投資產品投向其他機構，類似于FOF基金的情況。

三是提高財富管理機構的投研能力。目前，只有公募基金公司和券商的投研團隊真正深入地在研究股票市場、債券市場和貨幣市場。其他機構在這幾個市場上的研究能力都欠缺。如果要更好地發展財富管理市場，各家機構必須建設具備更強投研能力的團隊。

四是加強投資者教育。中國投資者的風險管理能力較弱?，F階段，大部分散戶仍不了解金融產品背后的風險，不清楚銀行、證券和私募機構銷售的資管產品的區別，加強投資者教育迫在眉睫。